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Iberdrola Renovables. Primeros comentarios del Investor Day
(AHORRO CORPORACION)
El interés estaba centrado en obtener un mayor detalle del plan estratégico de Iberdrola Renovables, después de que la semana pasada el grupo anunciase las líneas generales del mismo. La atención se centró en la cifra de capex y en el guidance para 2010 y 2012.
Explicación del incremento de la cifra de capex 2008-12 a 18.800 mn€.
Capex mn€ 2008-12
Total 18.800
Almacenamiento gas 800
Otras renovables 1.050
Otras inversiones 475
Inversión eólica 16.475
25% JV con Gamesa 200
Resto eólica 16.275
MW a instalar 10.490
mn€/MW 1,55
Fuente:IBR y ACF
Otros costes diferentes a la inversión en eólica; Iberdrola Renovables incluye ahora inversión en almacenamiento de gas, otras renovables (410 MW de minihidro, energía termosolar y biomasa) y otras inversiones (en plantas existentes principalmente para mejorar la eficiencia y rendimiento de las mismas) que suman 1.325 mn€, con lo que la inversión en MW de energía eólica es de 16.475 mn€. Iberdrola Renovables incluye en este último importe la compra del 25% de las JV que habrá constituido con Gamesa aunque no da el importe. Nuestra estimación es que los 800 MW que tendrán las JV podrían valer entorno a 400 mn€ (un 25% sería 100 mn€). La cifra podría ser algo superior dado que Gamesa aporta 10 GW de cartera y en 2012 no sabemos que parte de esta cartera todavía quedará por instalar (y que no vaya a ser vendido a terceros).
El coste por MW es superior al que teníamos en nuestras estimaciones. Parte del mayor coste en términos absolutos se explica porque ahora hay más MW a instalar por la inclusión de la cartera de Gamesa (en total 10.490 MW en 2008-12, 800 MW más que antes). Pero también hay un incremento del coste por MW a 1,55 mn€/MW (tras restar nuestra estimación del valor del 25% de las JV con Gamesa). Esta cifra es un 11% a 1,4 mn€/mw de coste de inversión firmados en el reciente acuerdo con Gamesa (este último le suministrará el 70% de sus MW a instalar en 2010-12) y un 4% superior a nuestra estimación y superior también a la estimación que Iberdrola Renovables había dado con anterioridad.
Iberdrola Renovables explica que el coste de inversión en algunos países es superior y que no todos los suministradores le ofrecen similares condiciones a las de Gamesa. Posiblemente también incluya en sus estimaciones el mayor coste de materias primas para turbinas previstas y un encarecimiento del coste de las turbinas por escasez para la última parte del período 2008-12. Sin embargo, nos llama la atención ya que tiene garantizado el 100% del suministro hasta 2010 y el 70% del suministro 2010-12, y que por lo menos, el 50% del total 2008-12 es con Gamesa a precios entorno a 1,4 mn€/mw.
Cifras de guidance de EBITDA y beneficio neto 2010 y 2012 significativamente por encima de consenso (superiores en más del 20%). Ante las reiteradas preguntas:
Iberdrola Renovables justifica estas cifras con mayores precios para la venta de su energía eólica en todos sus mercados. En su plan estratégico estima precios de la electricidad de 97-99 €/mwh en España, de 64-80 €/mwh en EEUU, de 106-130 €/mwh en el Reino Unido, de 85-95 €/nmwh en el resto del mundo. Los precios del pool en España son superiores cerca de los 65 €/mwh vs los 55 €/mwh empleados en estimaciones anteriores. En EEUU los precios también se están encareciendo e Iberdrola Renovables reporta estar firmando contratos a largo plazo a precios muy superiores (70$ en 2007, 85$ en 2008 y más de 100$/mwh para 2009 en California, sin incluir el valor de los PTCs y otros impuestos) y que esperan sigan subiendo y se mantengan altos con la incorporación de los precios del CO2 al precio de la electricidad y con los altos precios de los combustibles.
Otras explicaciones serían: mejores perspectivas del negocio de gas en EEUU (ahora han ofrecido más información sobre este negocio), un incremento de los factores de carga medios del grupo por el mayor peso de EEUU en el mix de generación para los próximos años e inversión en otras renovables.
Revisaremos nuestras estimaciones para incorporar unos mayores costes de inversión y también para revisar al alza precios de la electricidad en los diferentes mercados, mejores resultados en el negocio de gas en EEUU y las inversiones en otras energías renovables. Nos pareció positiva la cantidad de información ofrecida por el grupo. Tenemos una recomendación de COMPRAR.
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